• martes 22 octubre 2019

    13-03-2019

    INFORME | Entender el dólar (casi) sin números



    Por Claudio Scaletta

    Utilizar pocos números en un escrito económico, una ciencia que trabaja con cantidades, es una decisión deliberada, pero tiene un objetivo: poner el foco sobre los procesos y los mecanismos y no sólo sobre las cantidades y proporciones. Luego, el conocimiento de los primeros permanece y los números, especialmente en la actual coyuntura, vuelan.

    En la semana “corta” que pasó volvió a dispararse la cotización de la divisa estadounidense hasta nuevos máximos históricos nominales. El pico anterior se registró tan lejos como el pasado septiembre, cuando todavía no se ponía en marcha el actual esquema monetario a pocos días de la asunción de Sandleris-Rappoport en el Banco Central. Ahora no importa si se logra contener la cotización por algunos días o continúa para arriba. Ya alcanzó un nuevo escalón y traerá todas las consecuencias que de ello se derivan, en particular sumará una nueva ronda a la inflación y la caída de salarios. La suba también dejó sobre la mesa los componentes que determinarán el precio de la divisa hasta las elecciones.

    Inicialmente, el incremento del precio del dólar podría considerarse hasta un proceso normal en períodos inflacionarios, dado que el llamado “atraso cambiario”, el fenómeno que se produce cuando el precio del dólar crece menos que la inflación, si bien tiene un efecto positivo en los salarios, introduce “distorsiones” en las cuentas externas cuando se torna persistente. Se supone que una buena gestión económica debe decidir un precio de la divisa y luego intentar sostener la cotización real como una variable de estabilidad macroeconómica. La base para decidir la cotización inicial debe basarse siempre en que se contará con los dólares necesarios para abastecer la demanda al valor decidido. “Cuidar el valor de la moneda”, entonces, la máxima de los banqueros centrales de todo el planeta, significa, en una economía bimonetaria como la argentina, cuidar también la cotización de la divisa. Ello es así porque el dólar, y no la moneda local, funciona como reserva de valor, una consecuencia indeseada producto de la alta inflación promedio de las últimas décadas, y funciona también un “precio básico” o relativo de la economía junto con las tarifas, redolarizadas por el régimen actual tras 14 años de pesificación, y los salarios, la gran variable de ajuste de la Alianza Cambiemos. Dicho de manera sintética, en el esquema actual si aumenta el dólar aumentan los precios en moneda local.

    Sin embargo la suba del precio del dólar en medio de una política monetaria restrictiva que contrapone elevadas tasas de interés antes que la oferta de billetes verdes, no es solamente el resultado de la voluntad de mantener la cotización real, es la manifestación de fenómenos estructurales más preocupantes. Esta semana, por ejemplo, la disparada del billete verde se produjo junto con dos noticias de variables concomitantes. La primera fue el nuevo aumento del riesgo país, que volvió a acercarse a los 800 puntos, un nivel de default. La segunda, menos espectacular, es que los exportadores volvieron a retacear, como podía preverse, la liquidación de exportaciones. En febrero pasado se desprendieron de una cuarta parte menos de los dólares vendidos en el mismo mes de 2018. Se trata del resultado de haber privatizado la oferta de divisas vía la completa desregulación de las liquidaciones. Si los exportadores quieren un dólar más caro el procedimiento para conseguirlo es simple, retienen ventas y esperan.

    Pero el comportamiento de quienes venden al exterior no refleja sólo la búsqueda de una mayor cotización dada la inflación esperada y el contexto de inestabilidad, sino también el comportamiento general de la “oferta de divisas”. Lo que se observa es una tendencia no sólo a “quedarse” en dólares (exportadores), sino a dolarizar carteras (el resto), tendencia que siempre se profundiza frente a la incertidumbre propia de un año electoral, pero que este año se potencia no sólo por la probabilidad de un triunfo del “populismo”, sino por la pérdida de credibilidad de los actores económicos en el gobierno, al que ya no consideran capaz de ordenar las variables. Para los bancos, los otros ganadores de la debacle junto con los exportadores, se trata en cambio de una oportunidad para sostener un tiempo más la fiesta de las Leliq y del endeudamiento de los consumidores. Saben que la receta oficial se limitará a subir la tasa de interés de referencia, lo que potencia sus ganancias en un negocio de vaca atada.

    El tercer componente de la oferta de divisas son los préstamos externos. Los vencimientos de deuda de 2019 suman prácticamente 60 mil millones de dólares (de los que el 80 por ciento corresponde a deuda colocada por la actual administración), lo que significa que parte de los pasivos deberán refinanciarse porque la plata del FMI no alcanzará para cubrir toda la demanda de divisas. Aquí es donde entra la sobre tasa del riesgo país y el inherente mayor costo del endeudamiento. Los dólares que falten serán carísimos en términos de intereses, escasez relativa que retroalimentará la cotización.

    Recapitulando, el precio del dólar, en tanto mercancía no reproducible localmente, depende de la oferta y la demanda. Por el lado de la oferta están las liquidaciones de exportaciones y los préstamos externos (flujos a los que puede sumarse el stock de reservas internacionales) y por el lado de la demanda las importaciones, los pagos internacionales y la dolarización de carteras u excedentes financieros (formación de activos externos, también llamada “fuga”). Todo indica que la oferta será escasa frente a una demanda intensa. En los mercados de “mercancías no reproducibles” esta diferencia se resuelve vía precio. Una forma de desincentivar la demanda de divisas es ofrecer una tasa de interés muy alta, pero como demostró muchas veces la historia económica, se trata de una herramienta que no puede durar para siempre si en el camino no se resuelve el equilibrio entre los componentes reales de la oferta y la demanda. A ello se agrega que incluso una tasa sideral puede volverse hasta inocua si se pierde el valor de referencia de la divisa.

    Publicado en Página 12, Cash 10-3-19